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无问西东
2018-2-13

亲爱的客户朋友:

 

你们好!回顾过去一个月有余的行情,我想大部分内心是五味陈杂的,一月份指数十一连阳之后又九连阳,几乎所有人在确定以及肯定牛市到来的时候,却迎来了画风突变的暴跌。之所以说是暴跌,有例为证:指数高点3587点定格在2018年1月29日,到上周五,2018年2月9日,指数低点探至3062点,9天功夫跌去500余点,而这500余点的上涨,过去可是花了9个月时间才达到。唐朝诗人贺知章的一首《咏柳》倒是十分应景:“碧玉妆成一树高,万绿垂下绿丝绦。不知细叶谁裁出,二月春风似剪刀。”可这9天跌去500多点,这哪里是细叶?分明是大块割肉大碗流血的惨象,这剪刀更像是屠刀。

 

 

估计每个参与其中的投资者,除了一脸懵逼外,更多是深深的无力感。类似希腊神话里那个触犯了众神的西西弗斯,好不容易把巨石推到了山顶,一瞬间又滚下来,前功尽弃。究竟我们的大A,又是触犯了哪些众神,遭此厄运?

 

有归罪于外因的。的确,这轮恐慌的始作俑者看上去好像是美股,而美股这头倔牛突然被拽下来,似乎都因为美联储主席的换帅。给人以温和鸽派印象的耶伦下台,换之以阴晴不定貌似鹰派的鲍威尔上台,一下子被诠释为美国也要加快加息节奏回收流动性,拥有全球资本市场定价权的美股大跌,自然全球股市噤若寒蝉。

 

也有担忧通胀因素泛起的。全球来看,流动性收紧的预期,石油价格的波动,这些都增添了金融市场对于通胀的担忧,所谓通胀无牛市,这里就不累述背后逻辑,仅罗列导致市场恐慌的因素。

 

但,这些似乎还不足以解释大A的闪崩现象。事实上,相比外因,内因往往起着主导作用。从降杠杆收缩流动性来看,金融管理当局一直在不遗余力做,之前是打击融资融券民间配资的高杠杆,这一次又对上市公司股权质押的杠杆提出了质押,刘姝威对宝能的一篇讨檄文章,更像是个无辜的孩子不小心推倒了一个多米诺骨牌,一下子扩散了市场对所有有信托产品(不管有无借杠杆)持有上市公司股权的担忧,不分青红皂白的踩踏。段子手说去杠杆从杀民间配资杀投机者到了这一次杀机构杀上市公司大股东,一语成谶,真有上市公司大股东跳楼新闻见诸报端。杠杆猛于虎,去杠杆尤甚!

 

 

也有解释为是上市公司业绩集中变脸导致,1月30日晚间成了上市公司“洗大澡”的欢乐时间:贝因美说亏10个亿,乐视网马上加一个零,保千里更是说亏的数不清,难怪股价一泻千里,更搞笑的是獐子岛,之前跑掉了的扇贝找回来后,这次又跑掉了,这些闹剧为何集中发生在这个时段?有心的投资者不妨研究下证券市场相关规定的修正和财务上所谓“洗大澡”的操作逻辑。不过上市公司这种略带儿戏的做法,确实让投资人很难对他们重拾信心。但是,这个可以解释绩差股或者高估值个股被市场抛弃,那么一向被定于为市场优等生的低估值蓝筹股呢?为什么也加入了闪崩大军?

 

不知是否记得我之前在核心资产论里给大家描述过的一个情景:即这些优质白马犹如汪洋大海的孤岛,最初被大家发现确实是因为质地优良站到岛上就能脱离苦海,但随着大家来的多了,而孤岛又少,渐渐岛被人占满,再想上去的只能山高人为峰一点点累加上去,这个岛看上去长高,但说实话这人堆上去的最不稳,稍有动荡,很快垮掉。另一个能更大级别的闪崩在指数型基金里表现更为明显,这次崩盘的明星产品XIV就是极端例子,一夜跌去95%!从过去走势来看都是安全而漂亮,就好像指数性被动投资,随着规模越来越大,只能进行被动配置,也就是助涨助跌,在如今科技发达AI赋能的今天,一个方向的稍微变动,就会引发惊涛骇浪,经济学的蝴蝶效应,这一次的闪崩被经济学家陶冬解释为算法股灾,也有合理性。

 

 

知道了为什么,其实我们更希望知道怎么办?暴跌之后,心态各异。有仓皇斩仓出局的(尤其是有带杠杆或有严格止损条例产品的机构资金),也有死猪不怕开水烫的,还有跃跃欲试希望春节前来个绝地反击的。其实在我看来,这背后的核心还是要根据不同资金性质来再做抉择。从短期暴跌来看,似乎反弹确实可以期待,但作为长期投资的我们,需要考虑的是,反弹之后呢?格局是否发生了变化?刚好暴跌第一天恰逢公司年会,我给同事也送了一句箴语:鸟儿从不担心树枝会断掉,因为,他相信的不是树枝,而是自己的翅膀。作为坚持价值投资的个人投资者而言,如果此刻依旧是大把资金,似乎真可以在暴跌之下去寻找被错杀的黄金了,这就是下一次价值投资助我们腾飞的翅膀,但前提是要知道这价格确实便宜,并且充分相信自己有足够的耐心。很多嚷嚷做价值投资的投资者,其实是不具备这几个条件的:一是识别价值的能力,二是有充分的耐心,三是有强大的心脏。但,作为资产管理者而言,特别是面临着随时有波动赎回压力的资产管理者而言,所谓价投,不过是痴人说梦。更多不过是刚好切合了市场风格转换,而享受到了这一轮贝塔周期轮动的收益而已。

 

但,对于做资产管理的专业机构而言,我们所依赖的树枝就真的不能只建立在自己的主观判断之上了,我们的翅膀就是自己的风险控制能力。鸟儿并不能控制树枝是否断掉这个事实,也完全无法预判哪根树枝会断掉。但,在树枝断掉的那一刹那,因为对自己的翅膀有信心,能够随时冲天而起。作为每天在做风险管理的我们而言,这双翅膀弥足珍贵,只要不伤元气,我们就有随时重来的勇气。

 

电影《无问西东》里有一个点题的片段:抗战期间西南联大在云南山区里搭着破旧的教室,经常忍受这日军敌机轰炸,老先生依旧淡定在教室里教书,恰逢暴雨,这雨滴声掩盖了教书先生的声音,也打湿了教书先生的衣服,索性在黑板上写了四个字:静坐听雨。颇有大儒风范!场景切换到过去的黑色一星期,像极了日军轰炸恰逢暴雨,与其仓皇逃窜,不妨静坐听雨。待雨散去雨过天晴,该打渔的打渔,该跑步的跑步。

是的,既然找不着北,何不无问西东。时间,自然会给我们答案。

 

最后,祝大家新年快乐心想事成!

 

投资决策委员会主席:冉兰

2018-2-11